투자 일지

혹시 Stagflation?  미국 경제는 소비가 70%를 차지하기 때문에 소비활동이 어떤지 주의깊게 살펴 볼 필요가 있다. 먼저 소매매출이 최근 어떻게 되었는지를 보면, 2022년 중반부터 소매 매출증가가 예전만 못하다. 물가 상승을 감안하면 실제로 물건이 팔리는 숫자가 줄어들고 있다고 봐야 할 것 같다. 그럼에도 불구하고 NASDAQ 이 좋았는데, 온라인 쇼핑은 그래도 늘어났기 때문. 하지만 온라인 쇼핑 역시 증가 속도도 느려지고 있다. 파란색이 소매매출, 빨간색이 온라인 매출. 잘 안보이지만 빨간색이 최근 들어 평평해지고 있다. 온라인 쇼핑이 전체 소매 매출에서 차지하는 비율을 살펴 보자. 2020년 코로나 바이러스 유행기간동안 외출이 불가능 했으므로, 이 때의 비율 (16.5%) 이 거의 최대 비율이라고 볼 수 있을 것 같다. 지금은 외출이 가능한 상황인데도 15.6%기록하고 있다. 그리고 이 비율이 크게 증가하지 않고 있다. 온라인 쇼핑이 전체 소매에서 차지하는 비율은 거의 포화에 가까워 보이고, 온라인 쇼핑의 증가세도 거의 한계에 가까운 것 같다. 소비자인 가계의 상황은 어떤지를 살펴 보기 위해 신용카드 연체 비율을 살펴 보자. 07년 금융위기보다는 낮지만 최근 10년래 최대치를 갱신하고 있다.   그래도 가계 소득이 늘어나면 소비가 늘어날 수 있으니 미국 평균 가계 소득을 살펴 보기로 하자.  아래 그림은 물가를 감안한 실질 가계 소득인데, 높은 물가 탓인지 실질 가계소득은 계속 하락중이다.  혹시 가계들이 저축한 돈이라도 많이 남아 있지 않을까? 가계 저축 상황을 살펴 보자. 가계 저축은 연간으로 나와서 아직 2023년 숫자가 없다. 어쨋건 22년말 수치는 19년 수치보다 낮다. 최근 상황을 보기 위해 개인 저축 상황은 어떤지 보자. 개인 저축도 2024년 2019년의 절반정도 수준이다. 데이터를 보면 지난 3년간은 코로나 기간 풀린 돈으로 물가도 오르고 소비도 활발했으나, 점차 저축도 사라지고 실질적인 소득은 오르지 않아서 소비는 크게 증가하지

 주의해야 할 때. 주식투자를 약간 조심해야 할 타이밍이 온 것 같다. 오늘 미국 노동청에서 실업률 발표가 있었다. 취업자 수는 증가 했고 실업률도 3.9%로 증가해서 다소 아이러니한 결과인데.. 취업자수를 계절적인 패턴을 반영해서 계산하기 때문에 이렇게 나온 것이고, 원래 데이터를 보면 노동가능인구가 갑자기 8십만명 가까이 증가했는데 취업이 바로 되지 않아서 실업률이 높게 나왔다. 취직하는데 시간이 걸리므로 시간이 지나면 실업률이 내려갈 가능성이 있다.  위 그래프는 학력별 실업률인데, 대학학위가 없는 인구의 실업률이 늘어났다. 아마도 지난 2~3년 동안 받아준 불법이민자들이 비자를 받기 시작하면서 이런 경제 지표가 나타나는게 아닌가 짐작해 본다. 추측일뿐 증거는 없다.  주의깊게 봐야 할 것은 과거 경제 위기가 나타나기 전에 패턴인데, 경제 위기전에는 항상 저학력 인구의 실업률이 증가했다. 이번에도 저학력 인구의 실업률이 늘어났는데, 이민자 증가가 있긴하지만 주의를 기울일 필요가 있어 보인다. 2년제 학위자들의 실업률(검정색) 까지 올라가는 게 보인다면 그때는 경제 위기가 온다고 봐야 할 것 같다. 향후 2~3개월 실업률 수치를 주의 깊에 봐야 하겠다. 주식시장의 밸류에이션도 상당히 부담스럽다. 아래 그림에서 빨간색이 대형주의 PE ratio 인데, 2020년 이자율이 0에 가까워지면서 확 올랐다가 2023년 하락했고, 지금은 다시 2020년수준으로 복귀했다. 이해하기 어려운 레벨인데 2020년은 이자율이 0에 아까웠지만, 지금은 이자율이 5% 수준이다. 이정도의 valuation은 올해 이자율이 다시 0% 가까이 떨어져야 말이 될 것 같다. 하지만, 최근 Fed는 이자율을 낮출 준비가 안됐다고 했다.  위 그림에서 보라색은 Mag7 과 비슷한 Mag8 인데, 이 친구들의 Valuation 은 어떻게 설명해야 할 지 모르겠다. Nvidia 가 AI칩에 독보적인 매력이 있지만, 70배가 넘는 PE 비율을 정당화 할 정도인지 확신이 서지 않는다.  위 그림에서

 어제 Fed 총재인 Jerome Powell 이 기자회견에서 아직 이자율을 낮출 준비가 안됐다고 밝혔다. 12월 13일에 나온 FOMC statement와 어제 나온 statement 를 비교해보면, 두번째 문단에서 큰 차이가 있다.  12월 13일 두번째 문단 The U.S. banking system is sound and resilient. Tighter financial and credit conditions for households and businesses are likely to weigh on economic activity, hiring, and inflation. The extent of these effects remains uncertain. The Committee remains highly attentive to inflation risks. 1월 31일 두번째 문단 The Committee seeks to achieve maximum employment and inflation at the rate of 2 percent over the longer run. The Committee judges that the risks to achieving its employment and inflation goals are moving into better balance. The economic outlook is uncertain, and the Committee remains highly attentive to inflation risks. 12월에는 "은행시스템이 멀쩡하지만, 금융환경이 까다로워져 경기에 영향을 미칠것 같다"고 걱정했다. 1월에는 이 문장이 사라지고, "일자리와 물가 목표치를 이루는데 더 지난달보다 좋은 환경이 만들어졌다"고 평가했고, "경제전망은 불확실하다." 라고 했다. 비록 아직 경제 전망이 불확실해서 확신할 수는 없으나 저번달에 비해 노동시장과 물가에 대해 좀

 과거 3년동안 부동산 가격은 폭등했다. 미국 평균 주택가격지수로 계산해보면 2020년부터 2023년까지 대략 46%상승했다. 전체 평균이니 두배가 된 지역도 꾀 있을 듯 하다. 인구가 몰리는 시애틀이나 오스틴 같은 지역은 두배이상 오른 듯 하다.  코로나이후 주택건설 노동자는 줄어든 반면, 재택 근무가 늘면서 많이 사람들이 도시에서 교외 지역으로 이사를 갔기 때문에 공급과 수요 모두 부동산 가격 상승에 기여했다.  아래 그림은 건축 완료된 주택 숫자인데, 2012년부터 2018년까지 이어진 증가 속도가 2019년부터 완만해졌다. 코로나 이후 완전히 추세에서 벗어나면서 부동산 시장에 공급속도가 감소했음을 알 수 있다. 반면, 미국 정부가 실업보조금과 기업보조금을 지급하였고, Fed는 이자율을 0%까지 낮추면서 담보 대출 이자도 2%대까지 하락했었다. 부동산에 대한 수요가 폭증할 수 밖에 없었다.  그렇다면 내년엔 어떨것인가? 공급쪽을 살펴 보기 위해 주택착공허가건수를 보자. 주택 완공과 달리 착공허가건수는 2020년 이후 폭증했다. 최근에 안정되긴 했으나 2020년부터 2022년까지 착공허가 건수가 기존 트렌드에 비해 상당히 많다.  실제로, 미국 교외 주택지역을 최근에 돌아다녀보면 상하수도와 전기, 도로를 만들어놓은 주택지가 많이 늘었다. 즉, 토목공사는 끝났다는 말이다. 토목공사이후 터파기와 집을 올리는데 보통 6개월에서 1년이 걸린다. 건축허가 건수는 폭증했으나 완공된 집의 숫자는 추세를 하향했다. 공사중인 집들이 많다는 얘기다. 실제로 건축중인 전체 주택 수는 부동산 붐이었던 2006년보다 더 높은 수준이다.  가격과 건축중인 주택 숫자만 보면 부동산은 버블일까. 실제로 완공된 주택 숫자가 많지 않고 재택근무가 늘어난 것을 감안하면 부동산 버블이 아닐지도 모르겠다.  공급측면에서는 적어도 단독주택의 경우는 Condo나 Apartment보다는 상황이 나아 보인다. 공사중인 단독 주택 숫자를 보면 과거 10년보다 높은 수준이긴 하지만, 2006년 보다는 낮

 아침에 CPI 결과가 나왔다. 예상치보다 낮게 10월 Core inflation이 0.2% 증가했고, 전체 inflation 은 증가하지 않았다. Core inflation은 원유와 곡물 가격을 제외한 물가라서 국내 경제 활동과 노동시장에 영향을 많이 받는다. 아래 그림에서 보듯 올해 CPI 의 월간 변화는 작년에 비해 상당히 안정적이다. 10월초부터 Crude oil 가격이 하락하면서 전체 물가가 안정되는데 큰 기여를 했다. CPI를 항목별로 살펴 보면, 신차와 중고차 가격, 항공료, 음식, 의류, 컴퓨터, 숙박료, 등등 전반적으로 10월에 하락한 항목들이 많아서 고물가의 시대는 끝난 것 같다. 전쟁이 두군데서 진행되고, 사우디가 대규모 토목 프로젝트에 돈을 대려고 감산을 했는데도 원유가격이 떨어지는 것을 보면 확실히 수요가 감소했음을 알 수 있다.  주식시장과 채권시장은 매우 긍정적으로 반응했다. 정부채권가격은 크게 올랐고, 주식도 대부분 지수가 1% 이상 오르고 Small cap index 인 Russell 2000은 5% 넘게 올랐다. 지난 10월 31일에 글 을 쓴 이후 예상대로 valuation discount 가 해소되어가는 과정인 듯 하다.  안정적인 CPI를 받아본 이상 Fed의 금리 정책은 선회할 수 밖에 없다. 물가가 2%~3% 수준인데, 단기 금리가 5% 수준이라면 소비자입장에서는 물건을 사는 것보다는 단기 금리에 투자하는 것이 유리하기 때문에 소비감소가 빠르게 이뤄지고 그에 따라 자칫 경제 위기를 맞을 수 있다. 더불어 2024년 미국 대통령 중간 선거가 있기 때문에 경기 하강을 극도로 피하는 정책을 펼칠 가능성이 높다. 따라서 2024년에는 Fed가 예상연간물가상승률인 3% 수준까지 이자율을 내리지 않을까 짐작해본다.  내년중반까지는 장기 채권이나 주식시장에 좋은 상황이 펼쳐질 것 같다. 지나친 경기 과열과 고물가가 지나갔으므로 정부나 Fed 입장에서 필요하면 빠르게 경기 확장정책을 펼칠 수 있게 되었다. 이자율이 하락함에 따라 채권

몇일 전 CNN에서 채권시장에 변화를 가져올만한 기사를 하나 냈다. 미국 재무부가 이번 4분기에 $776 billion 어치 채권을 발행할 계획이라고 했는데, 이 수치는 기존 예상치 보다 상당히 적은 숫자다. Federal Reserve Bank가 Quantitative Tightening으로 한분기에 $300 billion 정도의 채권을 시장에 팔고 있는 상황인 것을 감안하면 현재의 Yield curve는 미국 재무부가 더 큰 영향을 미치는 듯 하다.  미국 재무부가 Fed보다 두배정도 채권물량을 쏟아내고 있으니 시장이 이 물량을 감당하기 힘들어 채권 가격이 떨어지고 이자율이 올라갔었다. 시장 이자율에 Fed보다 미 재무부가 더 큰 영향을 미치고 있다. Janet Yellen이 Fed의 Jerome Powell을 못믿는 것이 아닌가 하는 의심마저 들 정도다. 그것도 그럴 것이 2021년에 물가상승에 대해 제때 대응하지 못했고, Yield curve 역전이 거의 1년 반 지속되고 있는 상황이니 내년 대선을 목전에 두고 있는 상황에서 재무부의 Janet Yellen이 나서는 것은 어쩌면 당연하기도 하다. 어쨋거나, 투자자에게 중요한 것은 그들의 의도야 어쨋든 벌어진 상황을 잘 분석하고 이용해야 한다. 재무부의 채권발행계획이 예상보다 줄어들었으므로 채권 가격 하락은 이쯤에서 멈출 듯 하다. 즉, 이자율 상승은 예상보다 빨리 피크를 치는 것 같다. 아마도 지난주가 이자율의 피크가 아니었을까. Money market에 투자되어 있는 돈이 있다면 중장기 채권으로 옮기는 것이 현명해 보인다. 주식시장은 중장기 채권 금리상승으로 상당한 Valuation discount를 받았는데, 중장기 채권 금리가 하락한다고 가정하면 Valuation 은 상승할 가능성이 있다. 애널리스트들의 이익예상치는 계속 상승중인데, 그들이 맞고 채권시장이 안정을 찾는다면 주식시장이 전저점을 깨고 내려왔지만, 이익전망이 개선되고 Valuation이 개선될 상황이기 때문에 과감하게 베팅해볼만 하다.

이번주에 JOLT, ADP, 과 함께 노동시장 데이터가 연달아 쏟아져 나왔다. JOLT 리포트는 노동시장이 아주 좋다는 것을 보여줬고 주식시장과 채권시장은 하락했다. ADP데이터에 따르면 취직자 수가 감소했고 주식시장과 채권시장은 올랐다. 마지막으로 노동부에서 발표한 노동시장데이터는 취업자수는 증가했으나 임금상승률은 예상치를 밑돌았고, 주식시장과 채권시장의 반응은 엇갈렸다. 초반에 주식시장은 하락했으나 몇시간 지나자 상승했다. 채권시장은 초반에 30년 금리 5%의  벽을 깼다가 다행스럽게도 다시 하락했다. 다 비슷한 노동시장 데이터 같지만 조금씩 다르기 때문에 데이터들의 의미와 내용을 좀 살펴볼 필요가 있다. 먼저 JOLT에는 job opening이 증가했다고 나왔다. 구인광고가 늘었다는 뜻이다. 반면 ADP는 실제로 취직이 되어서 월급이 지급되는 사람들의 숫자가 줄었다는 뜻이다. 또 오늘 나온 노동시장데이타는 실제로 취직이 된 사람들의 숫자와 그 사람들이 임금이 얼마나 증가했느냐를 보여줬다. 보통 ADP보다는 노동청에서 발표하는 데이터를 더 신뢰하는 분위기다. 오늘 나온 데이터중에 중요한 점이 있다. Hourly worker, 또는 파트타임 노동자의 임금상승이 과거 2년간 가팔랐는데 9월에는 감소했다. 또, 9월 월간 인플레이션이 0.4%인데, 같은 달 시간당 임금은 0.2% 증가했다. 임금이 물가를 따라가지 못하고 있다. 노동시장이 물가를 올릴만큼 핫하지 않다. 즉, 오늘 취직자 숫자가 예상외로 늘었으나 금리에 영향을 줄만큼의 충격은 아니었다.  지난 글에 적었지만, 최근의 금융시장에 핫 이슈는 Fed와 금리인데, 노동시장이 너무 핫하면 물가상승요인이기 때문에 금리에 압력으로 작용할 수 있다. 오늘 나온 데이터로 한가지 걱정은 덜었다. 또, 지난글에 적었듯이 최근 금리에 큰 영향을 미치는 요인은 Treasury의 대규모 채권 발행이다. 채권발행 규모는 4분기에 피크를 찍고 1분기부터 줄어든다. 따라서 금리 상승요인 중 적어도 다른 하나는 확실히 없어진다는